حباب قيمتی

بررسی رابطه میزان سهام شناور آزاد با ایجاد حباب قيمتی

بازار سرمايه به عنوان يكي از مهمترين گزينه های سرمايه گذاری ،جايگاه مناسبي براي جذب سرمايه ها به شمار مي رود و سرمايه گذاران با در نظر گرفتن درجه ريسك پذيری و بازدهی مورد انتظار، سهام مورد نظر خود را انتخاب مي كنند.در نتيجه بازارهای سرمايه بايد كارايي لازم را براي جذب سرمايه گذاران و تامين منابع مالي ودر نتيجه تخصيص بهينه منابع جهت بازدهي بيشتر آنها داشته باشند.

براي رسيدن بازار سرمايه به اين كارايي لازم است كه نوسانات در بازار به صورت منطقي و بر اساس عوامل بنيادی ايجاد شود هر چند كه در كوتاه مدت بازار داراي نوساناتي است كه البته ماهيت بازار هم همين را اقتضا مي كند ،ولي در بلند مدت قيمت سهام بايد بر اساس عوامل منطقي شركتها و اطلاعات منتشره درباره آنها تعيين گردد . در بورس اوراق بهادار تهران در سال 83 شاهد سقوط شاخص كل بوديم .كارشناسان ،دست اندر كاران و مسئولين با در نظر گرفتن برخي ملاحظات هر كدام ريشه بحران در بورس اوراق بهادار را به نوعي خاص ذكر ميكنند.عده اي مسائل هسته اي را دليل افت شاخص مي دانند و گروهي نيز سوء مديريت در سازمان بورس اوراق بهادار و عدم ثبات در قوانين سياسي_اقتصادي را علت اصلي بحران مي دانند.بررسي اين مسئله با ديدگاههاي متفاوت مسلماًبه روشن تر شدن مسئله كمك خواهد كرد چرا كه امكان مدل سازي و حل   آن را با ابزارهاي متفاوت فراهم مي كند. به هر حال برخي از كارشناسان اقتصادي معتقدند حبابهاي قيمتي عامل اصلي سقوط بورس در سال 1383 هستند. تحقيقات نشان داده است كه معمولا" اجماعي بر سردليل اصلي بحران صورت نمي گيرد و تنها در يك مورد اشتراك نظر وجود دارد و آن اينكه قبل از بروز بحرانهاي مهم با بالا رفتن بيش از حد قيمتها روبرو هستيم .به عبارت ديگر هنگامي كه عوامل بي ثبات وارد بازار مي شود ،در ابتداموجب صعود قيمت ها و تشكيل حباب مي شوند اما با توجه به شرايط جامعه دير يا زود قيمت ها سقوط خواهند كرد .بطور كلي در اكثر اوقات حباب و بحران دو روي سكه هستند. بدين ترتيب با توجه به اهميت بورس اوراق بهادار هر كشوري براي جلو گيري از بحرانهاي مالي مي بايد در حد توان از حبابي شدن قيمت سهام جلو گيري نمود بنابراين تحقيق بر آنست تا به شناخت ماهيت حباب و بررسي ميزان سهام شناور آزاد بعنوان يكي از دلايل احتمالي ايجاد حباب در بورس اوراق بهادار تهران بپردازد.

سهام شناورآزاد

سهام شناورآزاد،درصدي ازسرمايه يك شركت است كه براي معامله دربازار سهام در دسترس سرمايه گذاران بوده وبدون هيچگونه محدوديتي قابل معامله باشد .ميزان سهام شناورآزاد، باقيمانده كسر تعداد سهام غير قابل معامله از كل سهام شركت است  در سال 2001 اين تعريف اولين بار توسط Salomon Smith Barney Global Equity Index ارايه گرديده است . درتعاريف ديگر، سهامي كه متعلق به سهام داران استراتژيك نباشد، سهام شناورآزاد محسوب مي شود. درصد سهام شناور آزاد هر شركت بر اساس اطلاعات موجود در تركيب سهام داران در آخرين مجمع عمومي ساليانه محاسبه مي گردد و در طول سال تغييرات ساختار مالكيت آن با اطلاعات جديد تعديل مي شود.

يكي از مشكلات بازارهاي نوظهور از جمله بورس تهران وجود سهام شناور پايين مي باشد. پايين بودن ميزان سهام شناور آزاد امكان دستكاری قيمت توسط معامله گران بزرگ را افزايش مي دهد و مي تواند منجر به اتفاقات خطرناكي نظير گمراهي بازار و تشكيل حباب قيمتی گردد كه در نهايت منجر به كاهش اعتماد سرمايه گذاران به بازار سرمايه مي شود. به همين علت در بسياري از بازارهاي دنيا شركتهايي كه كمتر از مقدار معيني سهام شناور آزاد داشته باشند، از فهرست شركتهاي بورس حذف مي شوند. مصوبات شوراي بورس نيز مساله سهام شناور آزاد را مدنظر قرار داده است به طوري كه مطابق الزامات، سهامداران عمده شركتهاي بورسي موظفند حداكثر ظرف مدت 2 سال از تاريخ درج شركت، حداقل 20 درصد سهام خود را به شكل گسترده عرضه كنند، به گونه اي كه در پايان اين دوره، شركت حداقل 20 درصد سهام شناور آزاد داشته باشد. در حال حاضر متاسفانه در مورد برخي از شركتها در بورس تهران ميزان سهام قابل معامله در بازار محدود بوده و همين نكته، ريسك احتمال قيمت سازي و سوء استفاده از اين مسأله را افزايش داده است. اين پديده در موردشركتهاي تازه وارد به بورس به شكل حادتري مطرح است زيرا به سبب عدم وجود اطلاعات تاريخي، زمينه گسترش شايعات بي اساس و رشد حباب گونه قيمت سهام به ميزان بيشتري فراهم است. هدف از لزوم رعايت حداقل ميزان سهام شناور آزاد كارايي كاركردهاي بازار است. در واقع بورس كشورهايي كه از ميزان سهام شناور كمتري برخورداراست از عمق كمتري برخوردارند و بسيار شكننده مي باشند. بايد متذكرشد كه سهام شناور تقريب خوبي ازعرضه واقعي سهام است. اگر سهام شناور شركتي بالا باشد ،بازار سهم آن بطور بالقوه نقدتر و نوسانات قيمت آن پايينتر ودرنتيجه ريسك سرماگذاري كمتر خواهد بود كه موجب افزايش تقاضا مي گردد. بورس تهران نيز چندي است كه به محاسبه و انتشار ضريب سهام شناور آزاد شركتهاي پذيرفته شده اش مي پردازد. اين ضريب نشانگر تسلط سهامداران استراتژيك براين بازار است. به عبارت ديگر سهامداران عمده كه عموماً دولتي يا شبه دولتي هستند، بيش از 70 درصد بازار سهام ايران رادر اختيار دارند. دربسياري از بورسهاي دنيا شركتهايي كه كمتر از 25 درصد سهام آنها شناورآزاد باشد، از فهرست شركتهاي بورسي حذف مي شوند. در صورت اعمال اين معيار در بورس اوراق بهادار تهران مي بايد بيش از 50 درصد شركتهاي بورس از فهرست شركتهاي پذيرفته شده حذف گردند.

حباب قيمتی

يك حباب را به طور ساده مي توان افزايش شديد و پيوسته در قيمت يك دارايي يا مجموعه اي از دارايي ها در حالتي تعريف كرد كه افزايش اوليه در قيمت ناشي از انتظارات افزايشي قيمت و درنتيجه جذب خريداران جديداغلب سفته بازان علاقه مند به سود ناشي از معامله ي دارايي و نه استفاده از ظرفيت درآمدزايي آن هستندبوده است. اين افزايش قيمت اغلب با يك سري انتظارات معكوس و كاهش شديد قيمتها همراه بوده كه اغلب منجر به ايجاد بحرانهاي مالي شده است. به طور كلي، امكان وجود حباب قيمتی در يك بازار،  زماني فراهم مي شود كه تغيرات انتظاري قيمت در آينده عامل مهمي در تعيين قيمتهاي جاري باشد. اطلاق نام حباب بر اين پديده مبين وابستگي آن به عوامل خارج از بازار است.

حباب عبارتي است كه به كرات در رابطه با قيمت انواع دارايي ها و به ويژه قيمت سهام مورد استفاده قرار مي گيرد. فرهنگ لغت وبستر حباب را اينگونه تعريف كرده "چيزي كه فاقد ثبات، استواري و واقعيت باشد "فرهنگ لغت آكسفورد گفته است "حباب شكننده، بي اساس، تو خالي يا بي ارزش و يك نمايش فريبنده است و معمولا به رويدادهاي تجاري و مالي بي اساس و فريبنده اطلاق مي شود "تعاريف اقتصاددانان از حباب حالت قضاوت كمتري دارد اما در هر صورت سقوط را جزئي از آن مي دانند. اساسا كلمه حباب تصويري از پديده اي را در ذهن متبادر مي كند كه پس از رشد مستمر سرانجام سقوط مي كند. چالزكينگ لبرگر استاد دانشگاه "تاريخچه بحرانهاي مالي "حباب را اين گونه تعريف كرده است: "حركت صعودي قيمت دارايي تا حد بسيار زياد كه در نهايت به سقوط مي انجامد. اساس و جوهر وجود حباب قيمت ها بر نوعي بازتاب و واكنش استوار است. واكنشي كه نسبت به افزايش قيمتها و به صورت افزايش اشتياق سرمايه گذاران،افزايش تقاضا ودر نتيجه افزايش دوباره قيمتها نمود پيدا مي كند . اقتصاددانان سعي كرده اند با وارد كردن مفهوم "عوامل بنيادين "تعريف حباب را تكميل نمايند. عوامل بنيادين، عوامل اقتصادي اي مانند جريان های نقدی و نرخ تنزيل هستند كه قيمت دارايي ها را تعيين مي كنند. پيترگاربر در كتاب مشهور خود، "اولين حباب بزرگ "حباب را اين چنين تعريف كرده است: آن قسمت از حركت قيمت سهام است كه بر اساس عواملي كه ما آنها را بنيادين مي ناميم قابل توجيه نيست. در مورد حباب سهام در بخش مسكن ما حباب را كليد تغييري تعريف مي كنيم كه به وسيله ي انحراف و رشد قيمت مسكن از قيمت بنيادي آن تعريف مي شود. در بخش مسكن قيمتهاي بنيادي تخميني هستند از معادله تعيين رشد قيمت به عنوان تابعي از قيمت فعلي وارزش فعلي جريانات نقدي آتي از قبيل اجاره هاي دريافتني.

مطالعات زيادي در زمينه دستيابي به علل و سرچشمه هاي فروريختن ناگهاني و وحشتناك قيمتها صورت گرفته است اما هيچ علت روشني براي آن ذكر نشده است. در طول اكتبر 1987 بازار آمريكا به طور قابل ملاحظه اي كاهش يافت اما چيزي كه براي بسياري ازكشورها مشترك بود افزايش بي سابقه بازار در طول نه ماهه اول سال و قبل از آن بوده است. بدين ترتيب علت واقعي افت اكتبر افزايش بيش از حد و متورم گونه قيمتها بوده است كه حباب سفته بازي را در مدت مذكور توليدكرده است.

فلود وگاربرمطالعه خود را برروي تورم حاد 4 در كشور آلمان درسال 1920 انجام داده اند واعتقاد دارند كه عامل اساسي ايجاد حباب انظارات خودجوش مي باشد. هنگامي كه بخشي از قيمتهاي كنوني به نرخ مورد انتظار تغييرقيمت وابسته باشد ، امكان دارد كه بازار خودش يك حباب قيمتی را به راه بياندازد كه درآن قيمتها از عناصرخودجوش وا ختياري درانتظارات سرچشمه مي گيرند. چنين امكاني سالها اقتصاددانان را مغشوش وفريفته است.

بحران مالي در سالهاي 2007 و 2008 مجموعه اي از يك فرايند چند عاملي است كه از جمله دلايل اصلي آن افزايش نقدينگي و اشتباه خزانه داری آمريكا در در عرضه بيش از حد ذخاير مالي در بازارهاي مالي دنيا و همچنين ازدياد دارايي هاي رهني درآمريكا همراه با ناكافي بودن نسبت دارايي ها بر بدهي ها و ريسك مديريت بود.ازدياد اين بحرانها مي تواند بوسيله ي تخصيص ذخاير جهاني كه باعث افزايش نقدينگي مي شود تشريح گردد .

اين تخصيص نقدينگي باعث حركت قيمت دارايي ها و ايجاد حباب قيمتی مي شود ،ما اين فرايند را يك حباب قيمتی دارايي هاي سرگردان مي ناميم.فرايند اين بحرانها شامل پنج مرحله ميباشدكه بطور خلاصه عبارتند از

1_ افزايش قيمت مسكن و ايجاد حباب به علت وامهاي رهني و افزايش بانكهاي تخصصي در بخش مسكن
2_ گسترش بحران به ساير دارايي ها و تاثير آن بر همه ي بانكها نه فقط بانكهاي تخصصي مسكن رهني
3_ همراه شدن بحران نقدينگي با موج حجم بدهيها ب ه اكثر بانكهاي تاثير گذار
 4_ فرو ريختن ساختار به هم پيوسته توليدات سرمايه اي. اساساً پيوستگي تعهدات وبدهيها نقدينگي جهان را به سمت كالاهاي مصرفي سوق داد كه در اين زمينه نيز حباب هاي قيمتي به خوبي بروز كردند
5_ افزايش حجم تغييرات وجوه به سمت ريسك امنيت اختياري همراه با ناامني و مرگ سيستم بانكداري سرمايه اي در آمريكا.

هميلتون و و ايتمن نيزكه مطالعه خود را برروي تورم حاد دركشورآلمان انجام داده اند درمورد شكل گيري حباب مي گويند: اين موضوع شناخته شده است كه درمحيط هايي كه انتظارات معامله گران نقش مهمي را درشكل دهي به رويدادهاي اقتصادي دارند ممكن است كه انتظار ات خودجوش شوند بنابراين انتظارات بر پايه متغيرهاي نامربوط وبيگانه به مسيرهاي قيمتي سفته بازانه خودجوش(حباب ) منجرمي شود كه مي تواند  استدلال شود كه كاملاً با رفتار عقلايي شركت كنندكان بازار سازگار است.

كوروش معدلت دريك پژوهش اقتصادي به بررسي وجود حباب قيمتی در بورس اوراق بهادار تهران طي سالهاي 1370 تا 1380 پرداخته و به اين نتيجه رسيده است كه طي سال هاي 74 تا 79 بورس اوراق بهادار با حباب قيمتی روبرو شده است .

نتيجه گيری و بحث

شاخص بورس اوراق بهادار تهران در چند سال گذشته شاهد افت و خيزهاي زيادي بوده است. يكي از دلايلي كه معمولاَ در محافل اقتصادي مطرح مي شود بحث حبابي بودن قيمتها در روزهاي اوج شاخص ها است . آيا افزايش قيمت سهام شركتها به دليل رشد عوامل بنيادين و بهبود چشم انداز آتي اقتصاد و در نتيجه سود آوري شركتها بوده و يا اينكه ناشي از ايجاد حباب در قيمتها به دلايل مختلف بوده است.زماني كه قيمت يك دارايي از ارزش ذاتي آن كه توسط عوامل بنيادين تعيين مي گردد ،فاصله مي گيردو بعد از مدتي رشد به يكباره سقوط مي كند ،حباب اتفاق افتاده است.

شايد بتوان گفت حباب پيچيده ترين اختلالي است كه گريبان گير بازار هاي سرمايه مي شود .هنگامي كه سايه حباب شفافيت بازار را تحت تاثير قرار مي دهد،قيمتها با رشدي سرسام آور و بدون توجيه اقتصادي بالا مي روند .در اين حالت است كه بازار بورس اوراق بهادار كاركرد خود را براي تخصيص بهینه منابع و تعيين قيمت از دست داده است. نتايج حاكي از اين است كه بين شناوري سهام شركتها و بروز حباب قيمتی ارتباط وجود دارد و در شركتهايي كه سهام شناور بالاتري دارند احتمال بروز حباب قيمتی كمتر است 

The Tehran Stock Exchange Index has seen a lot of downs in recent years. One of the reasons that is usually raised in the economic circles is the debate about the bubble of prices on the peak days of the indexes. Is the rise in stock prices of companies due to the growth of fundamental factors and the improvement of the future prospects of the economy and as a result of corporate profits or caused by the creation of a bubble in prices for various reasons. When the price of an asset is its intrinsic value, The foundation is set, it fades away, and after a while the growth collapses, the bubble has happened.