اهرم مالی

ارتباط میان اهرم مالی و سرمایه گذاری

 یکی از موضوع های اساسی در مدیریت مالی این است که آیا اهرم مالی بر سیاست سرمایه گذاري مؤثر است؟ اگر نظریه نامربوط بودن ساختار سرمایه میلر و مودیگیلیانی پذیرفته شود در آن صورت، ارزش شرکت و خط مشی سرمایه گذاری آن به عواملی، نظیر: وضعیت تقاضا در آینده، تکنولوژی مورد استفاده شرکت، نرخ بهره بازار (که شاخصی از بهره وری است) ، جریان های نقدی و ثروت خالص بستگی خواهد داشت. مقالات نظری و تجربی بسیاری این فرضیه را بررسی نموده و شاخص های مهمی ورای اقلام بنیادی نئوکلاسیک معرفی کرده اند.

در تئوري، نحوه تأمین مالی، تصمیمات سرمایه گذاري را در شرایطی که به دلیل هزینه هاي انتقال و بازارهاي نامتقارن، بازارهاي ناقص وجود دارد، تحت تأثیر قرار می دهد . در چنین بازارهایی، مشکلات نمایندگی ناشی از برهم کنش میان سهامداران، اعتباردهندگان و مدیران به وجود می آید و متعاقب آن، انگیزه هایی براي سرمایه گذاري بیشتر یا کمتر از اندازه ایجاد میشود . چنین مشکلات نمایندگی ممکن است دامنهاي از سرمایه گذاري هایی را ایجاد کند که در جهت تأمین منافع سهامداران نباشد.

این مقاله به بررسی ارتباط میان اهرم مالی و سرمایه گذاری می پردازد. اگرچه همان گونه که در ادامه نیز آمده است پژوهش هاي پیشین به بررسی این رابطه پرداخته اند، اما این مقاله از چند بعد از آنها متمایز میشود. در پژوهش هاي پیشین از رگرسیون ترکیبی استفاده کرده اند که در آن تأثیر عوامل خاص هر شرکت نادیده گرفته شده است . در این پژوهش از رگرسیون ترکیبی داده ها استفاده می شود که در آن این تأثیر کنترل شده است . همچنین، براي بررسی بیشتر، قوت نتایج با استفاده از مدل هاي تجربی بدیل آزمون می شود . از سوي دیگر، از آنجا که پژوهش هاي قبلی در کشورهایی به غیر از ایران آزمون شده اند، نتایج این پژوهش را می توان با پژوهش هاي انجام شده در کشورهاي دیگر مقایسه نمود

مبانی نظری ارتباط اهرم مالی و سرمایه گذاری

میرز ( 1997 ) در پژوهشی، تأثیر عواملی را که متعاقب بدهی ایجاد می شود، بر استراتژی سرمایه گذاری بهینه سهامداران و مدیران تحلیل نمود. وي چنین بیان کرد که هر چه بدهی بیشتر شود، انگیزه هاي ائتلاف سهامدار _ مدیر در کنترل شرکت، براي سرمایه گذاري در فرصت هایی با خالص ارزش فعلی مثبت کاهش می یابد، زیرا مزایاي چنین سرمایه گذاري هایی (حداقل تا حدي ) به جاي سهامداران بر اعتباردهندگان منتقل می شود. در نتیجه، شرکت هایی که اهرم بالایی دارند در مقایسه با شرکت هایی که اهرم پایین تری دارندفرصت هاي رشد کمتري خواهند داشت. وي در تئوري "سرمایه گذاري کمتر از اندازه" بر تأثیرات نقدینگی تمرکز می کند:

شرکت هایی که تعهدات بدهی بیشتری دارند، بدون توجه به ماهیت فرصت های رشد خود، سرمایه گذاری کمتری انجام می دهند.

مشکل نمایندگی دیگري که بر اساس تئوري نمایندگی وجود دارد "سرمایه گذاري بیش از اندازهاست که بر اساس تضاد مدیران و سهامداران شکل می گیرد: مدیران تمایل دارند اندازه شرکت را بزرگ کنند گرچه مجبور باشند پروژه هاي ضعیف را پذیرفته و ثروت سهامداران را کاهش دهند. اگر جریان هاي نقدي مازاد در دست نباشد، توانایی مدیران در رسیدن به این هدف محدود شده، ولی این محدودیت می تواند با تأمین مالی از طریق بدهی برطرف شود. متعاقب آن، مدیر باید اصل و بهره این بدهی ها را با وجه نقدي پرداخت کند که قرار بود در پروژه هاي ضعیف به کار گرفته شوند . از این رو، اهرم مکانیسمی براي غلبه بر مسأله سرمایه گذاري بیش از اندازه به شمار می رود و ارتباط منفی میان اهرم مالی و سرمایه گذاري را در شرکت هایی توجیه می کند که فرصت هاي رشد کمتري دارند. به عبارت ساده تر، نظریه هاي ساختار سرمایه بهینه براساس هزینه هاي نمایندگی، چنین بیان می کنند که در برخی موارد، اثر معکوس اهرم بر رشد، ارزش شرکت را از طریق ممانعت از مدیر در تقبل پروژه هاي ضعیف افزایش می دهد. بنابراین، ارتباط منفی بین اهرم و رشد ممکن است بدین دلیل باشد که مانعی در برابر مدیر ایجاد می کند تا وي نتواند در پروژه هایی که  نباید در آن سرمایه گذاري کند، دست به چنین کاري زند.

از منظر تئوري، در شرکتی که عملیات اصلاحی انجام داده، اهرم خود را کاهش می دهد، و از سوي دیگر فرصت هاي رشد آتی خود را بموقع شناسا یی می نماید، اثر بدهی می تواند ضعیف شود؛ حتی اگر سبب انگیزه هایی مبنی بر سرمایه گذاري کمتر گردد .

مدیر با شناخت فرصت هاي رشد پیش رو می تواند پیشاپیش و به طور بهینه اي اهرم را کاهش دهد و اثر آن را بر رشد، رقیق نماید.

اهرم حاوي هشداري حاکی از اطلاعات مدیران درباره فرصت هاي سرمایه گذاري است. تئوری های ساختار سرمایه بیان می کنند که مدیران شرکت هایی با فرصت هاي رشد مناسب باید اهرم کمتري انتخاب نمایند، زیرا اگر آنها میزان بدهی خارجی خود را افزایش دهند، قادر نخواهند بود از مزایاي فرصت هاي سرمایه گذاري شان استفاده کنند  و در نتیجه ارتباط منفی میان رشد آتی و اهرم ایجاد می شود، زیرا مدیران شرکت هایی با فرصت رشد بالا، اهرم پایین را انتخاب خواهند کرد . چنین نتایجی می تواند در رگرسیون هایی که فرصت هاي رشد را کنترل می کنند، وجود داشته باشد.

اهرم حاوي هشداري حاکی از اطلاعات مدیران درباره فرصت هاي سرمایه گذاري است. تئوري هاي ساختار سرمایه بیان می کنند که مدیران شرکت هایی با فرصت هاي رشد مناسب باید اهرم کمتري انتخاب نمایند، زیرا اگر آنها میزان بدهی خارجی خود را افزایش دهند، قادر نخواهند بود از مزایاي فرصت هاي سرمایه گذاري شان استفاده کنند  و در نتیجه ارتباط منفی میان رشد آتی و اهرم ایجاد می شود، زیرا مدیران شرکت هایی با فرصت رشد بالا، اهرم پایین را انتخاب خواهند کرد . چنین نتایجی می تواند در رگرسیون هایی که فرصت هاي رشد را کنترل می کنند، وجود داشته باشد.

فرصت های رشد و نقش اهرم

پژوهش حاضر به این نتیجه رسید که بین سرمایه گذاري و اهرم ارتباط منفی معنی داري وجود دارد . نتیجه فوق، بیانگر این موضوع اس ت که ساختار سرمایه در خط مشی سرمایه گذاري نقش بااهمیتی دارد. میرز معتقد است که اهرم به دلیل مشکلات نمایندگی بین سهامداران و اعتباردهندگان با سرمایه گذاري ارتباط منفی دارد. اگر مدیران در اداره شرکت تنها منافع سهامداران را مدنظر قرار دهند، احتمالاً از برخی از پروژه ها با خالص ارزش فعلی مثبت، به دلیل بیشتر شدن بدهی چشم پوشی نمایند

 

بررسی میزان توان نتایج

پرداختن به ارتباط اهرم با تصمیمات سرمایه گذاري، از این جنبه بااهمیت است که بسیاري از تئوري هاي ساختار سرمایه بیان می کنند که ارتباط بین اهرم مالی  و سرمایه گذاري بدین دلیل است که احتمالاً شرکت هایی با اهرم بالا نخواهند توانست از فرصت هاي رشد آتی خود استفاده کنند . همچنین، شرکت هایی با فرصت رشد آتی کمتر باید از مصرف کردن وجه نقد در پروژه های ضعیف پرهیز نمایند. از آنجا که مدیران، میزان اهرم را بر اساس اطلاعات محرمانه انتخاب می کنند، اهرم می تواند معیاری برای فرصت های رشد باشد . نتایج نشان می دهد شرکت هایی که اهرم آنها بیشتر از متوسط اهرم صنعت است، نسبت به شرکت هایی که اهرم آنها کمتر از متوسط صنعت است، سرمایه گذاری کمتری انجام میدهند

Addressing the relationship between financial leverage and investment decisions is an important aspect of many capital structure theories that the relationship between financial leverage and investment is likely to be that high-leverage companies will probably not be able to use future growth opportunities. Use themselves. Also, companies with less growth opportunities should avoid using cash in poor projects. Since managers choose leverage based on confidential information, leverage can be a benchmark for growth opportunities. The results show that companies whose leverage exceeds the average leverage of the industry, invest less in companies whose leverage is lower than the average in the industry.